紫荊雜誌

2016年年中國GDP增速或放緩至6.4％

2015年中國GDP增長6.9%，低於7%的目標，這是連續第二年中國經濟增長未達標。中國目前正處於“債務-通縮”主導的經濟下行周期，在這一過程中，傳統的財政和貨幣政策將難以改變中國經濟下行的趨勢。預料2016年中國GDP的增速可能放緩至6.4%，並在2017年下降至6.0%。隨著去槓桿化過程逐漸完成，以及房地產和經濟周期回升，經濟可能將從2018年逐漸反彈。

2015年年中國經濟增長再次低於目標

中國的GDP在2015年第四季度同比增長6.8%，低於第三季度6.9%的增長。環比而言，GDP第四季度增長1.6%，低於第三季度的1.8%。2015年全年，中國GDP增長6.9%，低於政府所設定的7%的目標，這是第二年中國經濟增長未達標。

服務業增速持續超過工業的增速。2015年服務業同比增長8.3%，高於2014年的7.8%。此外，工業同比增長放緩至6.0%，低於上年的7.3%。2015年消費對GDP增長的貢獻率達到66.4%，帶動GDP增速4.6個百分點。

2015年12月實體經濟指標保持平穩，但增長動能持續疲弱。12月工業增加值同比增長放緩至5.9%，低於11月的6.2%，這意味著製造業增長持續放緩。發電量同比下跌3.7%，低於上個月的0.1%的增長。這一狀況與12月PMI處於榮枯線以下（49.7）是一致的。

2015年全年固定資產投資增長10%，低於1-11月的10.2%。值得注意的是，儘管近期房價出現回升，2015年房地產開發資產投資同比僅增長1.0%，低於1-11月同比1.3%的增長。

2015年12月零售銷售同比增長放緩至11.1%，低於11月的11.2%。根據中國汽車工業協會的銷售數據，12月企業銷售同比增長16.9%。中國2015年9月推出購買小排量乘用車的減稅優惠，這對汽車銷售起到支持作用。2015年第四季度，汽車銷售同比增長15.8%，大幅超過前三個季度0.3%的增長。

上述指標增速均低於2015年年政府所設定的目標。

中國處於“債務 – 通縮”經濟下行週期

目前，中國通縮壓力持續上升。衡量整體經濟價格水平的GDP平減指數在2015年第四季度仍為負值。根據名義GDP的數據，預計中國的GDP平減指數同比下跌0.9%，超過第三季度的-0.7%。由於12月PPI同比下跌5.9%且CPI同比增長1.6%，中國將持續面臨通縮的壓力。

由於大宗商品價格持續走低且內地無推高價格的主要因素，2016年中國的CPI通脹可能繼續下降。預計2016年中國的通脹將下降至1%左右，但2017年將開始逐步回升。中期而言，由於經濟增長放緩，CPI通脹將保持溫和。

目前中國政府的結構改革只能緩解經濟放緩速度，但無法改變下行趨勢。由於地方政府和企業的債務持續高企，去槓桿化的過程雖然痛苦但卻十分必要。近期IMF的研究顯示，平均而言，在63個發達經濟體和20個新興經濟體中，去槓桿化一般將持續5年的時間。而計算的結果也表明，私營部門每年負債率下降1個百分點，將使得往後5年中平均實際GDP的增長率增加13-24個基點。為了使中國在中期內實現“V型”反彈並實現平均6.5%的增長目標，政府亟需加快推進去槓桿化。筆者認為，中國的去槓桿化過程將短於IMF研究所提到的5年時間，這是因為政府在未來兩年中將加快國有企業“所有制混改”並有效實行“債轉股”，目前國有企業的資產總額為負債總額的兩倍。

中共十八屆三中全會和“十三五”規劃建議都提到了中期改革方案，這些改革應該全力推進。相關改革配套安排需要儘快落實來推進經濟結構性改革、經濟結構再平衡、市場進一步開放、以及鼓勵市場競爭。在改革實施過程中，政府對改革成效的顯現應有耐心，並容忍在這一過程中經濟增速低於預期，與此同時也應該大力推進緊迫的改革，例如國有企業重組和私有化、土地改革和放鬆戶口政策。

傳統財政和貨幣政策難改經濟下行趨勢

由於通縮風險上升加上資本持續流出，中國的貨幣政策可能進一步放鬆。預計中國央行在2016年將總共降準200個基點。在降準後，央行還將進一步下調常備借貸便利的利率水平來引導市場利率進一步下降。

此外，2016年財政政策將進一步擴張。儘管2014年以來中國的貨幣政策開始放鬆，經濟增長卻持續放緩，政府也開始加大了財政政策的力度。2015年11月中國的財政支出同比增長25.9%，1-11月增長18.9%，這意味著中國將繼續實施擴張型的財政政策。積極進取的財政支出在未來幾個月將支持經濟增長，推進基礎設施投資。預計2016年財政政策將更加主動，財政赤字佔GDP的比重，將從2015年的2.3%提升至2.5%或者更高。

不過，中國目前正處於“債務-通縮”主導的經濟下行周期，在這一過程中，傳統的財政和貨幣政策對緩解經濟增速放緩的作用有限。因此，這些政策將難以改變中國經濟下行的趨勢。預料2016年中國GDP的增速可能放緩至6.4%，並在2017年下降至6.0%。隨著去槓桿化過程逐漸完成，以及房地產和經濟周期回升，經濟可能將從2018年逐漸反彈。如果政府下決心在未來兩年解決企業和地方政府債務高企的問題，相信在“十三五”期間（2016-2020年），中國經濟可以實現平均6.5%的增長。

（劉利剛係澳新銀行大中華區首席經濟師，林慕爾係澳新銀行大中華區經濟師）